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纾困资金落地和政策微调化解股票质押违约风险，2019年以来股票质押违约风险显著下降。1)纾困资金方面，根据深交所披露的数据，2019年二季度末已实施完成的纾困项目涉及224家上市公司，金额约861亿元，较一季度末新增76家、277亿元， 增幅分别达51.4%、47.4%；2)政策方面，深沪交易所于2019年1月发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》，放宽合约3年展期限制，调整借新还旧偿还违约合约的规则适用，缓解上市公司股东的流动性压力；与此同时，券商审慎开展增量业务，股票质押业务“缩量提质”。根据深交所披露的最新数据，2019年7月-11月证券公司以自有资金和资管产品月均新增股票质押融资分别为118.8亿元、53.3亿元，较二季度下降30%、40%。从各券商股票质押利息收入占券商营收比重来看，股票质押利息收入占比在经历了2016-2018年的增长后，2019年上半年明显下降，预计后续这一趋势将延续至2020年。也就说，在“降规模、调结构”的背景下，券商股票质押业务将“缩量提质”，业务风险相对可控，券商股票质押的利息收入质量逐步提升。
五、展望2020年，随着股票质押违约风险下降，券商资产减值风险将明显下降。2019年正式实施新的会计准则，新增“信用减值损失”这一会计科目。新的会计准则采用预期信用损失模型，金融资产减值更加充分，更具前瞻性。从上市券商披露的半年报和年报数据来看，2018年下半年是信用减值的高峰期，2019年上半年减值规模开始出现边际下降。考虑到2019年半年报全面实行新的会计准则，信用减值相对充分，股票质押违约风险充分释放，预计2020年券商信用减值风险将进一步下降。
风险提示：政策监管(金融去杠杆等)、海外黑天鹅事件(政治风险等)。
报告正文
一、2019年以来券商股票质押业务规模持续下降
1.1 场内股票质押存量规模持续下降
截止2019年年底，场内质押(质押方主要为证券公司)市值1.78万亿，占A股总市值的2.81%，延续2019年以来的下行趋势。总体来看，场内质押业务自2014年开启，2015年-2017年经历了快速发展，2018年以来，随着质押平仓风险的逐步暴露，质押规模逐步下降。
1.2 供需双方审慎开展增量业务，股票质押净融资规模持续为负
随着质押风险的逐步暴露，场内质押净融资规模自2018年2月以来持续为负。也就是说，券商融出资金规模持续小于偿还规模。由此可见，券商对于股票质押业务逐步趋于谨慎，风险控制更加严格，这促使券商股票质押续作意愿不强。此外，上市公司股东通过各种途径积极偿还质押融资债务，由此场内质押净融资规模持续为负。
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